华泰 | 战略：特朗普关税主张的表与里

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（来源：华泰证券研究所）

在本次大选的竞选周期中，特朗普频频打出关税牌，多次提及对其他国家加征10%-20%的基准关税，对特定国家的全部产品加征60%乃至更高的关税，对特定国家在墨西哥生产并销往美国的汽车加征额度甚至高达100%至1000%。特朗普对关税的偏好从何而来？关税究竟是特朗普施政的目的还是手段？回顾特朗普的17-20年任期，其关税政策最后的执行情况如何？以上内容都是我们本篇报告将要回答的问题。

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核心观点

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在本次大选中，特朗普多次就关税发表言论。比起2016年竞选，其关税主张全面加码，甚至表示关税是“字典里最美丽的单词”。研究者或被其言论误导，认为关税就是特朗普的目的本身。但如同体育运动中的“假动作”——我们认为，关税是“表”，缩小逆差、重签贸易协定是“里”。若特朗普在今年大选中胜出，我们或需将更多精力用于分析“2.0版本”的特朗普想通过关税达成怎样的协议，以及若严格执行相关协议，会对市场产生哪些影响。

特朗普对关税的偏好从何而来？

特朗普认为贸易逆差严重损害了美国经济，实施高关税则是避免贸易逆差的必要途径。特朗普直言关税就是“赚钱的工具”或者“获得公司（搬迁进美国）的筹码”。特朗普的17-20年任期的核心幕僚团队以及其基本盘的政治诉求都加剧了特朗普对关税的偏好。

关税或不是特朗普的目的，而是其缩小贸易逆差和达成贸易协定的手段

如果把关税当作特朗普的目的，认为特朗普希望的就是关税本身，这或许是对特朗普的误判。特朗普17-20年任期内的国家安全事务助理John Bolton等人曾多次提及特朗普热衷于做Deal Maker（交易撮合者），表示特朗普实际上是把关税当作一个要价的筹码，进而希望签订对美国有利的贸易协定。

从贸易协议看特朗普关税的表与里

在其17-20年任期任内，特朗普往往以一个高额的关税作为谈判的起点，进而促成与贸易对手的谈判，最终以一个较低的关税额度或关税豁免换取对方与美国重新签订贸易协议。新的贸易协定往往伴随着扩大美国产品在他国的市场准入，或者要求他国更多购买美国产品，关税变成了“通往贸易协议之路”。以关税作为谈判筹码的态度在《美加墨协议》和中美第一阶段经贸协议等的签署过程中都有充分的体现。

风险提示：地缘政治风险加剧，政策超预期变化。

正文

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美国时间10月15日，特朗普在芝加哥经济俱乐部接受彭博社总编辑专访。采访中，特朗普再次反驳了传统经济学对贸易、赤字、利率和美元的观点，重申关税将给美国带来积极经济影响，并表示关税是“字典里最美丽的单词”。

在本次大选的竞选周期中，特朗普频频打出关税牌，多次提及对其他国家加征10%-20%的基准关税，对特定国家的全部产品加征60%乃至更高的关税，对特定国家在墨西哥生产并销往美国的汽车加征额度甚至高达100%至1000%。特朗普对关税的偏好从何而来？关税究竟是特朗普施政的目的还是手段？回顾特朗普的17-20年任期，其关税政策最后的执行情况如何？以上内容都是我们本篇报告将要回答的问题。

一、特朗普对关税的偏好从何而来？

特朗普认为贸易逆差严重损害了美国经济，而减少贸易逆差将帮助美国创造就业机会。而实施高关税则是避免贸易逆差的必要途径。特朗普直言关税就是“赚钱的工具”或者“获得公司（搬迁进美国）的筹码”。

除此以外，还有两方面因素加深了特朗普对关税的偏好。首先是其17-20年任期核心幕僚团队的影响，其中前首席贸易谈判代表莱特西泽发挥的影响格外重要。莱特西泽职业生涯的大部分时间都是一名律师，致力于保护美国钢铁行业免受外国竞争。莱特西泽认为：美国的贸易伙伴通过包括补贴生产和低于成本的倾销商品掏空了美国的制造业，窃取了美国的就业岗位。

在2023年出版的《没有自由的贸易》一书中，莱特西泽认为降低关税与自由贸易导致美国制造业的损失、美国工人工资的停滞以及美国在地缘博弈中的处境急剧恶化。和特朗普一样，莱特西泽也认为贸易逆差损害了美国经济，而关税则是削减贸易逆差最好的武器，是“减少美国贸易逆差和加快再工业化”的必要条件。

除此以外，在10月22日的报告《为何特朗普的基本盘“坚如磐石”》中，我们还曾介绍，特朗普的基本盘——如白人福音派基督徒、产业工人等群体，都积极拥护特朗普的关税主张。特朗普提议加征关税-选民群体给特朗普投票-特朗普果真实施关税-选民群体认可特朗普并对其保持忠诚。关税政策已然成了特朗普维系与其选民连接的一条纽带。

不难发现，即便在17-20年任期内频频对其他国家和地区加征关税，但美国的贸易赤字在特朗普任内并没有缩减，反而有所上升。但这并没有影响特朗普对关税的偏好，由图1可知，在本次竞选中，特朗普的关税政策进一步加码。

二、关税究竟是特朗普的目的还是手段？

需要指出的是，一些分析或把关税当作特朗普的目的，认为特朗普希望的就是关税本身，这或许是对特朗普的误判。我们在前文介绍过，特朗普和莱特西泽对关税的态度或均是策略性和工具性的，将其视为促进制造业回流以及减少贸易逆差的手段。在其17-20年任期内，特朗普往往以一个高额的关税作为谈判的起点，促使贸易对手与其谈判，最终以一个较低的关税额度或关税豁免换取对方与美国重新签订贸易协议。新的贸易协定往往伴随着扩大美国产品在他国的市场准入，tp钱包官网下载或者要求他国更多购买美国产品。

特朗普17-20任内的国家安全事务助理John Bolton以及欧盟贸易委员会David Henig等人都曾多次提及特朗普热衷于做Deal Maker（交易撮合者），表示特朗普实际上是把关税当作一个要价的筹码，进而希望签订对美国有利的贸易协定。

回顾特朗普的17-20年任期，我们对此会有更清晰的认知。

特朗普17-20年任期内的贸易摩擦覆盖面广泛，其目标经济体不局限于竞争国家，也包括盟国。特朗普在2024年10月15日接受彭博社采访时声称“美国的盟友比敌人更多地利用了美国”。为了摆脱贸易逆差，在执政期间特朗普对多个主要贸易对手和盟友增加关税，包括中国、欧盟、加拿大、墨西哥、日本、韩国、印度、土耳其、巴西和阿根廷等多个国家和地区。

但特朗普时期的贸易摩擦多以新的贸易协定告终，关税变成了“通往贸易协议之路”。伴随着贸易协定的落地，关税或有所豁免，或有所降低。

三、从贸易协议看特朗普关税的表与里

在特朗普17-20年任期签署的各项贸易协议中，《美加墨协议》和中美第一阶段经贸协议因其涉及领域较广，格外引人关注。

2017年4月26日，美国向加拿大进口软木征收20%的关税，此举被广泛认为是美国与加拿大之间贸易争端的开始；2019年6月，墨西哥股市受重创，原因是投资者对特朗普表示要对墨西哥征收一系列关税感到担忧。在关税的压力下，经过三方磋商，对原《北美自由贸易协定》（NAFTA）进行了大幅修改，达成了新的美加墨协议（USMCA）。主要变化包括提高汽车行业的原产地要求和工资标准、开放加拿大乳制品市场、强化知识产权和数字贸易保护，并增加劳工与环境标准。自此，美国与加拿大和墨西哥的关税纠纷告一段落。

2016年1月，特朗普在17-20年任期竞选时，就曾表态要对中国商品征收45%的关税。特朗普任期内也确实引起了两国的贸易摩擦，但最终加征额度在7.5%-25%之间。2020年1月15日，双方签署中美第一阶段经贸协议，协议条款包含直接采购，扩大金融市场开放，提高汇率透明度以及争端解决机制等多方面。

同时，双方达成一致，美国无限期推迟原定对华1600亿美元商品加征15%关税，将1200亿美元中国商品关税减半至7.5%。特朗普对中美第一阶段经贸协议的签署给予高度评价，称该协议是“前所未有的历史性成就”，并进一步表示：“我们保留关税，但如果我们能够完成‘第二阶段（经贸协议）’，我将同意取消这些关税。”

由于疫情的爆发以及特朗普的离任，最终到2021年底，第一阶段经贸协议的整体完成率仅为58%。

需要指出的是，当前不少分析将特朗普本次竞选期间的关税言论作为其施政的目的，进而展开对各类资产的影响的分析。但在细致梳理了特朗普17-20年任期关税政策的走向后，我们不难发现，如同体育比赛中的“假动作”——关税是“表”，贸易协定是“里”。若特朗普在今年大选中胜出，我们或需将更多精力用于分析“2.0版本”的特朗普想通过关税达成怎样的协议，以及若严格执行相关协议，会对市场产生何种影响。

风险提示

1.地缘政治风险加剧：加征关税引发其他经济体的报复，导致地缘局势紧张

2.政策超预期变化：关税政策超预期，对市场造成冲击。

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研报：《特朗普关税主张的表与里》2024年10月29日

熊丰 分析师 S0570524090002

史进峰 分析师 S0570524030002 | BSX922

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